Les
marchés financiers
dictent actuellement leur loi aux gouvernements
européens, mais les crises successives qui menacent
maintenant le système financier mondial de façon
systémique conduisent à s'interroger sur la logique
des marchés. La loi du marché est présentée comme
synonyme d'efficacité et les marchés financiers
avaient été présentés depuis une quarantaine
d’années comme étant un moteur de l'économie, mais
on souligne que cette crise met en péril
« l’économie réelle ». La financiarisation de
l’économie, qui s’est traduite par une
transformation des marchés, qui se traduit par des
crises boursières, bancaires et monétaires dont
l’ampleur s’accroit au point de créer une menace
planétaire.
© zoonabar / cc
La transformation des marchés financiers
Les marchés financiers étaient des
lieux géographiques où s’échangeaient des
actions et
des obligations, c’étaient des bourses où les
transactions se faisaient physiquement à la
corbeille. Maintenant les marchés financiers sont
principalement dématérialisés et c’est par voie
électronique que s’échangent des capitaux au
comptant ou à terme, des transactions sur des actifs
financiers et de plus en plus des
produits dérivés.
Les actifs financiers font l’objet de
marchés séparés, y compris dans leur
régulation, mais ils constituent en fait un
continuum.
Les volumes des transactions sur les
marchés boursiers
sont une portion infime des transactions sur les
marchés financiers et leur importance dans les
médias est due au fait qu’ils sont ouverts
au public. Ces volumes ne sont qu’une
fraction de ceux sur les
marchés des changes, qui ne
représentent eux mêmes qu’une fraction des
marchés
de dette (marché monétaire et
marché obligataire).
Le plus gros volume des échanges a lieu par le biais
de produits dérivés. L'intermédiation des ordres
d'achat ou de vente se fait par des professionnels,
les « services d'investissement ».
Les marchés financiers avaient été réduits à un rôle
mineur après la crise boursière de 1930
qui avait plongé l'économie mondiale dans la
Grande Dépression. Les actionnaires étaient
qualifiés de boursicoteurs, ils étaient accusés de
« jouer » en bourse et de s’adonner à une
spéculation ruineuse pour les entreprises.
La période de reconstruction de l’économie après la
Deuxième Guerre mondiale, qui a
donné naissance aux Trente Glorieuses,
a été l’ère des managers, dont le pouvoir était basé
sur la défiance à l’égard des actionnaires.
La société est devenue, en Occident, une
société de consommation, et la consommation
comme l’investissement ont été alimentés par
le crédit permettant de satisfaire
immédiatement les besoins. Avec la crise économique
du début des années 1970, la fin de l’étalon or a
entrainé le développement du
marché des
changes. Les économies se sont tournées
vers les marchés pour suppléer à l’épuisement des
finances publiques.
Depuis une quarantaine d'années, les marchés financiers
se sont transformés avec l'afflux de liquidités
résultant des recettes pétrolières,
des augmentations des prix des matières premières et
des excédents commerciaux des pays émergents. Les
marchés financiers ont été déréglementés, d'abord
par Ronald Reagan
aux USA puis par Margaret Thatcher.
Le gouvernement socialiste de Pierre
Bérégovoy libéralise les marchés financiers
en France.
Le capitalisme occidental s'est orienté vers un
capitalisme financier, le capitalisme de
production, avec les industries
manufacturières, mais aussi les services
comme l’informatique, s’est déplacé vers les pays
émergents.
Une industrie financière ayant vocation à compenser la
désindustrialisation a été développée depuis les
années 1970. Wall Street et la City
constituent des pans importants des économies
respectivement américaines et anglaises.
Cette industrie financière repose sur le développement
de produits financiers, d'instruments financiers de
plus en plus complexes, avec des
titres hybrides et
des titres de synthèse. L’innovation financière
s’est appuyée sur le développement des mathématiques
financières et l’utilisation de l’informatique. Elle
a créé un capital sans capital, des
obligations perpétuelles avec des titres subordonnés
à durée indéterminée, elle a transformé des déchets
financiers, les
junk bonds,
les subprimes et les
obligations restructurées, en titres labélisés par
les agences de notation comme étant
aussi sûrs que les obligations des états.
Le marché des changes s’est développé après l’adoption
par les Etats Unis du système des taux
flottants. Les marchés de dette se sont
développés de façon colossale avec le gonflement de
la dette des pays industrialisés, le recours des
entreprises aux marchés internationaux, le
développement aux Etats Unis de la retraite par
capitalisation. Les volumes globaux quotidiens sont
maintenant en milliers de milliards de dollars,
alors que les marchés de dérivés ont des volumes
d’un ordre de grandeur supérieur.
Les places de marchés sont devenues des entreprises de
marchés. Il s'agit du passage d'une conception où la
bourse avait une spécificité liée à la
nature des opérations, où la
Société des Bourses Française avait un rôle
déontologique qu'elle partageait avec la
Commission des Opérations de Bourse et avec
la Commission des Marchés financiers,
a un rôle de prestataires de services en matière de
marchés financiers à la recherche du profit.
Les crises des marches financiers
Le développement des marchés financiers s’est
accompagné d’une série de crises qui ont secoué tous
les marchés, avec une amplitude de plus en plus
grande.
A la suite de la naissance d’océans de liquidités
générés par les chocs pétroliers,
les marchés financiers ont commencé une croissance
démesurée avec la débauche de prêts aux pays en voie
de développement sous forme
d’eurocrédits et
d’euroémission. Cette explosion de la dette
souveraine des états que l’on qualifiait alors de
pays en voie de développement a été suivie par une
crise des banques américaines. C’est de cette époque
que sont nées les
techniques de rehaussement
de crédit et les techniques de
titrisation pour rassurer les marchés
financiers.
Les liquidités ont ensuite été déviées vers les prêts à
l’immobilier qui ont débouché par la crise des
Savings & Loan et les scandales des
junk bonds, avec en particulier la
faillite de Drexel Burnham Langer à
la fin des années 1980. Un krach boursier s’est
déclenché en 1987. Les marchés financiers ont
ensuite été secoués par la quasi-faillite du fonds
LTCM en 1998.
Les marchés boursiers ont été ébranlés par une série de
scandales démontrant les dysfonctionements des
marchés parmi lesquels on compte
Enron,
Worldcom,
Parmalat,
Eurotunnel, avec des faillites et
des restructurations frauduleuses.
Les banques ont été le lieu de gigantesques fraudes
avec des « traders fous »
exploitant les déficiences des marchés et en
particulier Barings (Leeson)
et la
Société Générale (Kerviel).
Une série de défauts de dette souveraine a secoué les
marchés financiers de 1998 à 2005 avec en
particulier le défaut de la Russie en 1998 et de
l’Argentine en 2001. La bulle des dot.com
a explosé en 2000 après avoir animé les marchés
financiers.
A partir de 2007 les marchés financiers sont menacés
par la crise des subprimes. Des crises systémiques à
l’échelle planétaire se développent : la crise de
2007-2009 se prolonge par la crise qui se développe
depuis 2010. Ces crises ont un effet dévastateur sur
l’économie réelle, et les solutions à la crise
prises sous la pression des marchés menacent
l’économie.
La crise qui s’est d’abord manifestée par la crise des
subprimes aux Etats Unis traduit le déséquilibre
entre les pays émergents et les pays occidentaux,
avec une accumulation de réserves en dollars et en
euros et une expansion débridée des liquidités. Ces
liquidités ont suscité une transformation
des marchés financiers, avec une
concurrence féroce pour attirer les investisseurs et
profiter de ces liquidités. La finance s’est
transformée en industrie financière, promettant des
rendements élevés et sans risques par la magie de
l’innovation financière. La logique des marchés
financiers est ainsi devenue une logique
essentiellement spéculative et fondée sur le pari,
la finance est devenue essentiellement un jeu
d’argent.
La logique des marchés financiers et
l’économie financière
Si les marchés financiers sont qualifiés de marchés en
ce qu'il y a confrontation de l'offre et de
la demande, le mécanisme de fixation des
prix traduit de moins en moins une logique
économique. Par ailleurs l’information est soit
d’une abondance et d’une complexité qui la rend
incompréhensible, soit lacunaire ou absente,
interdisant toute efficience économique.
Les marchés financiers sont devenus le lieu de
commercialisation de produits financiers, de plus en
plus déconnectés de la réalité économique et
résultant de l’ingénierie financière et juridique.
Les marchés boursiers ont imposé leur loi
aux entreprises et donné naissance au
capitalisme financier, avec la financiarisation de
l’économie.
L’information des marchés financiers
L’information fournie aux marchés financiers est de
plus en plus abondante, de plus en plus fréquente,
mais aussi de moins en moins compréhensible et
significative. L'information du marché est de plus
en plus dissociée de la réalité
économique, elle est de plus en
plus fabriquée dans le cadre de la production
financière et tournée vers les marchés eux-mêmes.
L’information financière devient de plus en plus de la
communication financière. Elle est
d’autant moins fiable qu’elle est détaillée. Ni les
autorités de marché, ni les tribunaux ne
sanctionnent réellement les informations
trompeuses.
Une information comptable sur les sociétés cotées est
fournie aux marchés financiers, ainsi qu’une
information financière. L’information comptable suit
des normes comptables dont les scandales financiers
(Enron, Worldcom,
etc.) ont démontré l’inadéquation. Les règles
comptables, la créativité comptable et les
techniques de gestion de bilan, les normes
comptables avec les actifs marked to
market font que l'information
financière, dont la quantité, l'abondance et la
technicité offrent l'illusion de l'exactitude,
donne une illusion d'optique. La méthode de
rédaction des normes comptables est plus propice aux
stratégies de contournement qu’à l’efficacité de la
régulation.
Avec l’évolution du capitalisme occidental, l’essentiel
des actifs sont des actifs immatériels.
Ce qui reste d’actifs de production est valorisé en
fonction de leur utilisation et rentabilité futures,
ce qui relève de la prévision avec tous les aléas
que cela comporte. Il faut souligner que les normes
comptables ne prévoient pas de quantification des
risques juridiques et contentieux, alors que ceux ci
prennent une importance capitale dans la vie de
l’entreprise.
Le capitalisme occidental est non seulement devenu un
capitalisme financier, mais aussi
un
capitalisme juridique, comme le
démontre par exemple la
guerre des brevets
concernant les smartphones et les tablettes. La
chute quasi-totale de la valeur des actions de
Kodak en quelques années, alors que
l’inventeur de la photographie argentique avait
démontré en étant à l’origine de la photographie
numérique qu’il avait toujours une considérable
capacité d’innovation, montre en
particulier comment une entreprise peut se faire
piller ses actifs immatériels. La possibilité de
commercialisation des produits peut être bloquée par
des actions en contrefaçon ou en concurrence
déloyale. La rentabilité de cette commercialisation
peut être affectée de façon importante par des
actions concernant les prix (comme le
contentieux sur le prix du gaz) ou par des
actions en abus de position dominante (comme les
contentieux sur la tarification des
communications téléphoniques). Les procès
du Mediator montrent comment une
entreprise peut voir sa santé financière brutalement
compormise par des procès en responsabilité.
L’information fournie aux marchés concerne les
entreprises. Le porteur de titre ne peut en déduire
réellement les droits sur les revenus qui sont
censés être à la base de la valorisation des titres.
Les droits des porteurs de titres sont obscurcis par
une opacité qui résulte de l'ingénierie financière
et juridique : la composition du capital est
complexe : le capital est flanqué d'un « nouveau
capital », un Canada Dry
d'obligations à goût de capital, avec des
obligations convertibles et des
obligations
échangeables, auxquelles s'ajoutent
OBSA,
ORA,
OCEANE etc.
Les actions sont démembrées. Les obligations font
l'objet de
montages structurés. Le principal est
dissocié des intérêts. Des opérations de
swaps transforment les conditions
des titres. La propriété n’est plus qu’une forme de
sûreté. Des opérations dérivées viennent enfin
modifier les risques et obligations. Le marché
obligataire est devenu d'un autre ordre de grandeur
que le marché des actions.
L'actionnaire n'a plus qu'un rôle résiduel et s'efface
derrière l'obligataire. Le maquis est inextricable,
les informations comptables et
financières n'ont
plus de pertinence réelle pour le porteur de titre.
La fixation des prix sur les marchés financiers
Les marchés financiers fonctionnent de façon différente
des marchés de biens ordinaires. Les titres,
maintenant essentiellement dématérialisés, et à plus
forte raison les dérivés, sont des biens dont le
prix ne répond pas aux méthodes de valorisation des
biens ordinaires. La confrontation de
l’offre et de la demande a des effets très
spécifiques et les marchés financiers ont un
fonctionnement comportemental.
Les effets de la confrontation de l’offre et de la
demande sur les marchés financiers
L’équilibre des prix résultant de la confrontation de
l'offre et de la demande sur les marchés financiers
ne dépend pas de la rareté objective des biens, mais
de facteurs subjectifs.
En fait l'abondance des biens, loin de faire baisser
les prix, est susceptible au contraire
d'accentuer l'engouement et d'alimenter une hausse
des prix. La production des biens
financiers n'a aucun coût. Les prix sont fonction
de l'anticipation des revenus futurs et
l'augmentation du prix d'un actif financier peut
être considérée comme le signe d'une accélération de
la hausse. Inversement la baisse fera
s'accélérer la baisse. Les anticipations
sont fortement mimétiques. Les marchés financiers
n'ont donc pas de rôle stabilisateur, ils ont une
dynamique subjective avec une volatilité accentuée
par la liquidité.
Les marchés financiers et le fonctionnement
comportemental
Les marchés financiers sont un ensemble à deux niveaux.
En ce qui concerne les marchés boursiers il y a
d’une part une foule d’investisseurs ultimes, avec
la multitude des particuliers, dont la plus grande
partie des investissements est réalisé sur les
marchés par le biais d’investisseurs
institutionnels.
Les actionnaires individuels sont encouragés par les
banques à investir par le biais des OPCVM,
et ils sont aussi découragés par les divers
scandales boursiers. Aux Etats-Unis, alors
que 90% des actions américaines étaient détenues
directement par les ménages en 1950, cette part
s’est réduite en 2007 à moins de 30%, qui de plus
sont essentiellement des dirigeants d’entreprise qui
détiennent des actions des sociétés qu’ils
dirigent.
Sur les marchés obligataires et les marchés de dérivés,
les investisseurs sont essentiellement des
banques et depuis la dérégulation des
entreprises. Les opérateurs professionnels de
marché sont donc les acteurs principaux des marchés
financiers. Les opérations pour compte propre
s’ajoutent aux opérations pour compte de tiers.
De la même façon qu’un groupe a un comportement qui
change suivant le nombre de personnes qui le
compose, avec une psychologie sociale
dissociée des comportements individuels, et que
les foules ont une psychologie propre,
les marchés financiers ont un fonctionnement
spécifique.
Ce comportement se caractérise en particulier par un
mimétisme et un panurgisme
explicable, d’autant plus explicalbe qu’il
s'agit d'anticiper les fonctions de l'anticipation
du marché.
La gestion indicielle et l'analyse graphique sont à la
fois des causes et conséquences du comportement des
marchés financiers.
Les capitalisations boursières traduisent des cours qui
reposent sur des ratios, les PER,
qui ajoutent une part essentielle de subjectivisme.
La valorisation par un multiple des revenus
anticipés fait dépendre le prix, au-delà de la
prévision des résultats futurs de l’entreprise, de
l’estimation de la stratégie des dirigeants de
répartition et de distribution du résultat.
Le subjectivisme se traduit par une évolution
des cours qui reflète moins les
fondamentaux économiques que les prévisions faites
par les opérateurs sur les marchés de l'évolution et
les attentes du marché.
Les marchés financiers et la financiarisation de
l’économie
Les marchés financiers ont été érigés en maitres de la
gestion des entreprises, ils imposent la
financiarisation de l’économie. Le
mouvement de « corporate governance »
qui visait à restaurer le pouvoir des actionnaires
face aux dérives des dirigeants, à la suite des
scandales Maxwell, BCCI
a été dénaturé : les efforts de protection des
actionnaires ont déviés en promotion de la
shareholder value, de la
« valeur actionnariale ». La valeur
actionnariale fait de l’objectif de « création
de valeur actionnariale » l’unique critère
de la performance des dirigeants. Les marchés
financiers, avec l’aval des autorités de marché,
imposent aux dirigeants de maximiser le profit pour
les actionnaires. Les marchés attendent une
rémunération des actions qui est celle des
obligations les plus rémunératrices avec une prime
de risque supplémentaire traduisant l’aspect
totalement subordonné des actions. Le concept de
valeur actionnariale repose en effet sur l'idée que
le capital doit avoir une rémunération
supérieure à celle de la dette. Cette idée
va à l'encontre de la notion d'apport de fonds
propres fait par l'actionnaire qui compare le
rendement de ses actions à d'autres types d'épargne
longue, qui prend le risque ultime mais sans
rémunération de cet aspect qui constitue en fait
l'affectio societatis. Elle traduit
la financiarisation du capital, où la
shareholder equity devient en fait la
dette la plus subordonnée.
On passe d'un concept du capitalisme où les fonds
propres avaient un coût aléatoire, l'actionnaire
assumant les risques de l'entreprise auxquelles il
faisait un apport de fonds, à un concept où les
fonds propres représentent la ressource la plus
onéreuse, avec des investisseurs contrôlant le
capital imposant aux dirigeants d'extraire de la
société cette rémunération. Par ailleurs, par le
biais en particulier des stock-options, les intérêts
des dirigeants sont strictement alignés sur ceux des
investisseurs financiers. Les exigences de
rémunération quant aux capitaux investis, et la
sanction personnelle affectant les dirigeants si ces
exigences ne sont pas satisfaites, poussent les
dirigeants à privilégier les opérations en
capital.
L’évolution du cours de bourse se fait en fonction de
stratégies à court terme : les marchés financiers
ont une optique fondée sur des visions dogmatiques,
telles que la mode des « fabless »,
les entreprises sans usine, les « licenciements
boursiers » sont salués par les marchés. La
vocation des titres aux résultats, les droits sur
les actifs sociaux sont nébuleux. Les banquiers
d'affaires, avec les
agences de notation, deviennent
les maîtres de l'information et donc de la
spéculation. Les PER depuis une
trentaine d'années sont basés sur des hypothèses
hautement spéculatives.
La financiarisation de l’économie favorise le
fonctionnement comportemental des marchés
financiers. Le caractère artificiel et fabriqué des
produits financiers se prête en effet à la
manipulation du public.
Cette psychologie comportementale se traduit par des
réactions largement irrationnelles, déconnectées de
la réalité. Elle se prête aux
opérations
d’initiés et aux
manipulations.
Elle est à la base du développement de la
finance casino.
La logique des marchés financiers et la
finance casino
Pour attirer les liquidités, et afin de générer des
profits substantiels, les marchés financiers sont
devenus essentiellement spéculatifs.
Cette évolution a été permise par la dérégulation,
qui a visé à transformer les places de marchés en
centres de profits et qui a fait de la
liquidité l’objectif primordial, et qui a
exempté les marchés dérivés de toute régulation.
Les marchés et la spéculation
La spéculation est une opération dont la logique est de
parier sur la fluctuation des cours sur les
marchés. Une
logique spéculative se
focalise sur l’anticipation de l’évolution des
positions sur les marchés.
Les transformations de la société par la spéculation
par les marchés sont un phénomène qui est né il y a
trois siècles. Le premier krach boursier
date de 1720, avec une crise boursière
faisant suite à la bulle des mers du Sud
entre 1711 et 1720. Il peut être considéré comme un
résultat d’une phase de mondialisation et de la
religion du progrès. La Compagnie des mers
du Sud s’était vu confier le monopole du
commerce avec les colonies espagnoles en Amérique
suscitant une bulle qui s’est dégonflée lorsque les
concessions obtenues par la Compagnie n’ont pas été
à la hauteur des espoirs.
Les transformations de la société par la spéculation
ont été dépeintes par Swift dans
Les Voyages de Gulliver après son
expérience personnelle puisqu’il avait acheté des
actions de la Compagnie des mers du Sud
pour 1 000 livres. La spéculation avait fait passer
la valeur d'une action de 128 livres à 1 050 livres
avant qu’elle les fasse s'effondrer, ruinant bon
nombre de commerçants britanniques. C’est cet
accroissement puis cette miniaturisation de la
fortune en un temps très court que dépeint
Swift en faisant évoluer la taille de son
héros.
Le terme de spéculateur avait été associé depuis la
crise de 1930 à celui de boursicoteur,
ou d’agioteur. Il était ainsi
devenu péjoratif, alors que dans le sens originel du
terme la spéculation est une vision se focalisant
sur l’avenir à long terme.
Les traders dans les salles de marché, les
logiciels de gestion et les techniques de gestion
indicielle et le high speed
trading sont la concrétisation de
la logique spéculative et les profits qu'ils
génèrent et qu’ils s’attribuent démontrent la part
importante prélevée par ceux qui profitent de cette
focalisation sur les transactions.
Les bourses ont perdu l’essentiel de leur
fonction d’orientation des
investissements vers les entreprises
performantes. Elles ne sont que des places
permettant de donner une valorisation aux actions
détenues par les investisseurs en capital. Les
investisseurs sont orientés vers les entreprises
affichant des perspectives de revenus grâce à une
gestion conforme aux dogmes du marché.
Les banques ont prétendu écarter l’aspect spéculatif de
leurs activités sur les marchés en cherchant à
assimiler spéculation à une prise de position
directionnelle limitée. C’est ainsi que dans le
dossier
Kerviel, la Société
Générale a affirmé qu’elle n’avait pas
d’activité spéculative alors même que la
Société Générale avait une des plus fortes
activités de toutes les banques mondiales sur les
marchés dérivés et que l’activité de trader
est essentiellement spéculative.
Spéculation et liquidité
On peut considérer que c’est le marché, et plus encore
le marché continu, qui génère une logique de
spéculation en faisant de la liquidité du marché une
qualité essentielle. La liquidité est considérée
comme nécessaire pour attirer les
investisseurs sur les marchés en leur
offrant une perspective de sortie à tout moment. La
liquidité est utilisée pour justifier les opérations
telles que la vente à découvert et les produits
dérivés qui sont essentiellement spéculatifs.
L'obsession de la liquidité affecte le fonctionnement
du marché. Les marchés financiers sont devenus de
simples places de commerce des produits financiers,
la production étant assurée par les émetteurs sous
la houlette des banques d'affaires, avec la
participation des avocats d'affaires, des cabinets
d'audit et des agences de notation. L'achalandage
est constitué des banques, des Opcvm,
des hedge funds
et des particuliers.
Spéculation et coût des transactions
La réglementation des marchés se situe dans cette
logique réduisant le rôle des marchés à la vente et
revente de titres : elle vise essentiellement à réduire
le coût des transactions et à développer la
liquidité. Les bourses qui fonctionnaient
comme des monopoles nationaux fortement régulés,
sont devenues des sociétés par actions, recherchant
le profit. La directive Marchés d'instrument
financiers a amplifié cette évolution, le monopole
des bourses est aboli avec le développement de
plateformes alternatives. Les marchés de gré à gré
se développent de façon exponentielle. Les places de
marchés et les autorités de marchés cherchent
essentiellement à courtiser les émetteurs,
pour assurer des volumes de transaction. Le
développement de l'opacité des marchés se fait au
profit de gros opérateurs.
Spéculation, bulles et cycles
La logique spéculative est propice à la
formation de bulles, la spéculation
s'autoalimentant. Ces bulles sont d'ailleurs souvent
présentées comme nécessaires au dynamisme
des marchés.
Elle se traduit par des cycles, qui sont d’ailleurs
attribués à des mécanismes psychologiques. La
dynamique de l’instabilité financière est ainsi
analysée comme résultant de trois phases
d’évolution de la psychologie des marchés.
La première est une phase d’euphorie, qui est
ensuite suivie d’un ajustement avec un retournement
des anticipations, et enfin, une phase de
neurasthénie, conduisant à la crise.
En fait les phénomènes qualifiés de cycliques sont des
phénomènes d’agitation, avec des mouvements
ascendants et descendants ; qui enrichissent tous
ceux qui vivent des transactions soit en
commissions, soit en prestation de services
concernant les opérations. Cette agitation
des marchés génère des commissions
de courtage, des frais de
transaction, elle accompagne des opérations
de marché. Celles-ci enrichissent les banquiers,
avocats et auditeurs qu’elles réussissent ou
qu’elles échouent, comme elles le font dans la
majorité des cas, suscitant des opérations de
restructuration hautement profitables.
Les marchés et les jeux d’argent et paris
Les marchés financiers ont transformé les marchés en
places de jeux d’argent et paris.
Dans une société où les gains mirifiques des
loteries, sans travail ni compétence mais grâce à la
chance attirent la foule des parieurs (et où
l’astrologie et la voyance font recettes) et où même
le fisc favorise cette activité par
l’absence de fiscalisation, la
transformation des marchés en casino correspondait à
l’air du temps.
Cette transformation a été faite grâce à l’habillage
qu’a procuré la consécration de l’économie en
science exacte grâce à la création d’un Prix
Nobel de l’économie. Les marchés de dette,
et en particulier les marchés dérivés, sont devenus
de gigantesques lieux où s’échangent les paris, avec
des jeux d’argent baptisés « swaps »,
CDS et autres produits dérivés. Ces
lieux sont couverts par une large opacité,
l’essentiel des opérations se faisant de gré à gré.
La logique des marchés devient focalisée sur le
risque, la finance prétendant gérer le risque, le
définir et le réduire tout en en gardant le
rendement.
La théorie des marchés financier et les mathématiques
financières
La finance a convaincu les politiques, les
gouvernements et les régulateurs que le
fonctionnement pouvait être modélisé,
prédit, analysé et organisé par les mathématiques
financières.
La théorie de la spéculation de Louis Bachelier
avait marqué 1900 la naissance des mathématiques
financières. La théorie moderne des marchés
financiers remonte au modèle d’évaluation des actifs
financiers, avec en particulier l’étude du problème
d’évaluation des options dans les années 1950-1970.
Les mathématiques financières utilisent les
probabilités et prétendent dériver le cours des
actifs financiers de leur histoire.
Ces mathématiques financières ont été
utilisées pour développer une modélisation des
marchés financiers conduisant à une analyse des
opérations sur le marché comme résultant de
mouvements aléatoires. L'absence de logique
rationnelle des marchés financiers est le postulat
sur lequel s'est développée l'ingénierie financière.
Les techniques financières se fondent sur une
analyse probabiliste des risques associés aux
produits financiers.
La logique de pari concernant les marchés financiers
repose sur l'utilisation de l'informatique
grâce à des modèles mathématiques dans une optique
de commerce. Le fonctionnement des marchés
financiers est vu uniquement par référence à
l'aspect marché. L'aspect financier lié à la nature
des biens commercialisés est ignoré. L'analyse
probabiliste avec un mouvement brownien
débouchant sur des répartitions gaussiennes
reflète l’état de la réflexion scientifique du
milieu du XIXème siècle. Elle ne tient pas compte
des modèles plus élaborés exigés par la
non-linéarité des cours correspondant aux crises, de
la non-symétrie des mouvements à la baisse et à la
hausse. Elle ne tient pas compte du fait que les
marchés ont une dynamique : alors que le modèle
stochastique repose sur un mouvement aléatoire qui
est celui qui caractérise les mouches, les marchés
sont animés par des mouvements concertés comparables
à celui d’un essaim, comme celui de « The
Prey » de Michel Crichton.
Valorisation des options et probabilité
Les opérateurs utilisant ces théories avec leurs
théorèmes comme celui de
Black Scholès,
qui a valu le Prix Nobel d’économie
à ses inventeurs, pour des valorisations des
options tant pour
la vente que pour l'achat, le marché à vécu quelque
temps dans l'illusion d'une vérification de ces
théories.
Les crises ont démontré les lacunes de ces théories,
dont les hypothèses restrictives sur la dynamique du
sous-jacent ignoraient les dynamiques des marchés.
Malgré la faillite de LTCM, le
fonds qui avait été créé par les Prix Nobel
les marchés ont persévéré dans leur erreur.
Produits financiers, risques et probabilité
Les analyses probabilistes ont été au coeur du
développement de produits financiers conçus pour les
marchés, en particulier fondés sur la
titrisation. L'atomisation de portefeuilles
de créances avec la dissémination du risque ont été
présentés comme éliminant le risque. L’alchimie
financière s’est crédibilisée par l’utilisation
massive d’équations donnant une impression de
technicité excluant la discussion.
Toute critique, en particulier par les régulateurs
et politiques, était écartée, chacun n’osant avouer
son incompréhension face à des financiers qui
parlent de « calcul stochastique »
et brandissent force équations et ne voulant pas
paraitre rétrograde en mettant en question « l’innovation
financière ». La prétendue « innovation
financière » est d’ailleurs fondée sur des
techniques dont l’aspect innovation résulte
seulement de l’appellation anglo-saxonne : c’est
ainsi par exemple que le réméré est ainsi baptisé « repo »,
le contrat d’échange « swap ».
Les banques avaient tout intérêt à promouvoir ces
techniques de pari, où ils prétendaient avoir mis au
point des martingales. La logique de pari, comme
dans les loteries, est en effet source de profits
considérables, car elle permet d'attirer les
parieurs en très grand nombre avec d'énormes paris.
La présentation technicienne de ces produits par des
banquiers affirmant leur omniscience, avec la
labélisation par les agences de notation, cautionnée
par les régulateurs, était de nature à
séduire des marchés financiers. La finance
prétendait en effet garantir des rendements
élevés d’instruments de dette mais sans le
risque, normalement associé à des taux d’intérêt
élevé.
Les analyses probabilistes sont à l'origine du
développement des
subprimes
dans la lignée des
junk bonds
: la magie financière est censée pouvoir
modifier les probabilités, garantir contre les
risques. Les financiers ont prétendu garantir contre
le risque, et se sont présentés comme des
assureurs.
Obligations et assurances
L’assurance dite mono-ligne a été
présentée comme protégeant contre les risques
concernant des obligations. L’assurance mono-ligne
avait d’abord été une caution mutuelle donnée par
des émetteurs d’obligations locales aux Etats Unis,
pour rassurer les marchés ébranlés par la
faillite d’Orange County.
La mutuelle s’est ensuite transformée en société en
prenant le statut d’assurance et en donnant sa
garantie à des émissions obligataires. Cette
garantie, qui reposait sur le AAA
accordé à ces sociétés, était fallacieuse car les
assureurs mono-lignes qui prêtaient leur AAA
n'avaient manifestement pas la capacité financière
pour assumer leurs engagements. La logique
de pari est bien entendu essentiellement à
la base des marchés dérivés.
Compte tenu des volumes en cause, même l’assurance
classique est incapable de faire face aux risques
des marchés. C’est l’inconscience du risque qui a
ainsi conduit AIG à la faillite.
Le risque était structurel car les opérations
qualifiées d’assurance ne reposaient pas sur un
mécanisme d’assurance. Il s’agissait d’une prétendue
« no risk insurance »,
d’une assurance sans risque. Le risque était
prétendument réduit sinon exclu par la structuration
des risques, à un degré attesté par la notation. La
réduction ou l’élimination du risque était garantie
par ce qui n’était qu’une garantie financière, sans
les ressources financières nécessaires pour assurer
les obligations assumées. L’assurance ne faisait que
« prêter » le AAA magique.
Hasard et crises
La crise qui ébranle les marchés financiers a démontré
les insuffisances graves des analyses des « financiers
quant ». Les difficultés de la prévision
face au hasard a fait l’objet d’une critique imagée
par le « Cygne Noir ».
C’est en fait toute la base théorique des marchés
financiers qui est en cause.
Le modèle utilisé par la finance de marché est
globalement statique car en équilibre, il est
symbolisé par un nuage de poussières s’agitant dans
un milieu sans vent. Ce modèle est une approximation
simpliste et inexacte, car les marchés financiers
sont animés par diverses dynamiques et des
déséquilibres sont par ailleurs générés par la
finance elle-même.
S'agissant de marchés où circulent des liquidités, la
physique des fluides, y compris la superfluidité
serait une approche plus appropriée, et fournirait
une modélisation plus exacte que le
mouvement aléatoire de poussières. Les
équations concernant les fluides sont spécifiques et
longueur d'onde et information peuvent être corellés.
La modélisation utilisant la physique des fluides
conduit à prévoir des crises par un raisonnement
similaire à celui qui permet la prévision de vagues
scélérates. Frappée de bon sens et d'évidence elle
ne permettrait pas aux ingénieurs financiers de se
parer de vertus d’oracles sur la base d’une
modélisation simpliste. Ceci en revanche
n'aurait pas l'attractivité d'une image de casino et
ne se prêterait pas à la production en masse
d'instruments financiers. Loin de rassurer les
détenteurs de liquidités en prétendant pouvoir
offrir des produits à haut rendement mais
sans risques par l'atomisation des masses
financières elle alerterait sur les risques
nucléaires. Elle ferait comprendre les conséquences
des flux qui peuvent avoir une fonction
d'assèchement, phénomène paradoxal à la base du
séchage des bois. Les marchés ont une aversion au
risque qui les rend vulnérables aux discours
prétendant gérer les risques et mêmes les éliminer.
Les jeux mondiaux de la finance
Les marchés sont devenus un gigantesque réseau mondial
de jeux d’argent et de paris, avec
des paris portant sur des sommes astronomiques,
puisque l’on évoque des volumes annuels de
700 000 milliards de dollars. Avec de tels
volumes, et avec la volatilité des marchés, la masse
de liquidités ne peut qu’être parcourue par des
cyclones et des tsunamis. La météo financière
déclenche des dérèglements climatiques sur ces
marchés.
Ce réseau de salles de jeux est une industrie qui a
généré des emplois très profitables, mais elle n’a
plus une fonction utile pour l’économie.
Wall Street et la City alimente l’économie
comme le font Las Vegas, Atlantic City ou
Macao. Les produits financiers créés par
l’innovation financière sont comme ceux des
organismes de jeux et paris, ils cherchent à créer
l’addiction chez les joueurs.
Si on regarde cette industrie du jeu avec le regard du
Huron, on ne peut qu’avoir
étonnement et effarement.
Des bookmakers prennent des paris
alors qu’ils sont manifestement incapables de payer
les joueurs, ce fut le cas des assureurs mono-lignes
et même d’un des plus grands assureurs classiques,
AIG, avec la prétendue « assurance »
des obligations, en particulier municipales.
Des parieurs, qui sont des pompiers pyromanes, sont
autorisés à parier sur l’incendie de bâtiments
qu’ils sont censés protéger, et où ils vont stocker
de l’essence. Ils parient avec les propriétaires de
ces bâtiments qu’ils vont bruler, et lorsqu’ils
brulent effectivement, ils demandent aux
propriétaires tous les biens qui leur restent et
jusqu’à leur chemise pour toucher leur pari en
empêchant les propriétaires d’emprunter pour les
payer. C’est ainsi que l’on voit des banques monter
des « financements structurés »,
des opérations sur des « subprimes »,
les vendre sur les marchés et inciter ses clients à
les acheter, tout en pariant pour son compte que ces
produits qu’elle a fabriqués en en faisant des
produits toxiques qui empoisonneront ceux qui les
achèteront. On voit des banques inciter des
états à se sur-endetter, parier qu’ils ne
pourront pas rembourser et lorsque la perspective de
la défaillance arrive à dicter à ces états une
politique d’austérité, pour qu’ils
ne puissent rembourser, leur reprocher de ne pas
faire une politique de relance,
qu’elle leur interdit de faire, et les forcer à lui
donner jusqu’à leur chemise en les forçant à vendre,
par le biais des privatisations, tous les bijoux de
famille (ports, aéroports, entreprises
industrielles, etc.).
Lors de ses voyages Gulliver avait
découvert l’île de Laputa. Dans ce
monde les « brillants » scientifiques veulent faire
« profiter » le peuple de leurs brillantes
innovations mais leurs inventions conduisent les
peuples à la ruine. Les scientifiques finissent par
perdre le bon sens.
Les marchés reposent sur la confiance, qui fait
facilement appel à la crédulité. Le monde de
Gulliver est celui de la crédulité, et
Swift a donné à son héros un nom
qui traduit cette crédulité (Gulliver vient
de gullible, crédule). Les marchés
de crédit sont particulièrement vulnérables, car le
crédit est fondé sur la confiance. Les premiers
krachs boursiers ont marqué le développement
des marchés avec une phase de
mondialisation et l’aube de la révolution
industrielle, avec l’avènement des
physiocrates. Dans une ère marquée par le
dogme du progrès, de la science et
des techniques, l’économie est victime des mêmes
maux que la nature. L’exploitation des ressources
financières s’est fait avec un endettement qui n’est
pas durable, le climat des marchés financiers a subi
un dérèglement qui cause vagues scélérates, cyclones
et tsunamis.
La financiarisation de l'économie a donné le pouvoir
aux marchés financiers. Les marchés financiers
dictent leur loi aux actionnaires des
sociétés et aux dirigeants des entreprises
ainsi qu'aux États. Les marchés
financiers ont généré d’énormes profits, sans
transfert net durable à l’économie réelle, mais avec
au contraire des ponctions financières
importantes sur les entreprises. Le secteur
financier est devenu une économie casino. La logique
du marché est devenue la croyance en la
magie financière, une logique fondée sur
l’illogisme et l’irrationalité. Le
capital n’est plus le résultat de capitalisation
après accumulation, mais par anticipation, le
capital est donc sans capital. Les obligations
peuvent être des dettes à durée indéterminée, une
dette perpétuelle que l’on rembourse à la Saint Glin
Glin. Les obligations sans valeur (junk
bonds et subprimes, dettes décotées)
peuvent être aussi sûres que la
monnaie. La dette
des états européens qui ont adopté l’euro est une
dette sans risques parce qu’elle est en euro.
Depuis que les pertes colossales ont fait suite aux
pertes, les dangers systémiques ont forcé les Etats
à prendre en charge une part importante des
pertes. L’accroissement de la dette
publique, alors que les états, comme les entreprises
et les particuliers, avaient été incités à se
surendetter, représente une charge en intérêt seul
qui grève les revenus des états. La planète
financière est menacée alors que les établissements
financiers, qui saignent les états et les
entreprises, sont infectés eux mêmes par les
produits toxiques qu’ils ont répandus sur les
marchés. La loi des marchés s’est
transformée en tyrannie des marchés,
dictant une loi qui condamne les états à leur perte.
Seul un printemps européen,
soumettant les marchés à la loi, et rétablissant une
logique économique des marchés financiers, peut
mettre fin à cette dictature irrationnelle et
destructrice.
