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CREDIT DEFAULT SWAP (CDS)


 

 

  

 

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Credit Default Swap (CDS)

 

Un Credit Default Swap (CDS) est un contrat dérivé de produit , c'est un swap entre deux contreparties. L'un est l'"acheteur"( protection buyer)  ou "payeur à taux fixe"  (fixed rate payer)  qui s'oblige à des paiements périodiques au "vendeur" (protection seller) ou "payeur à taux variable" (floating rate payer)  en échange d'un droit à un paiement (payoff) s'il y a une défaillance (default or credit event) concernant un tiers (reference entity).

Lorsqu'un évènement déclenchant (credit event) se produit, le contrat est exécuté par transfert à l'acheteur de la créance ayant fait l'objet de la défaillance contre paiement de la valeur nominale (physical settelement) ou paiement de la différence entre le nominal est la valeur de marché d'une obligation (cash settlement).

La mise au point de l'instrument est attribué à la firme qui deviendra JP Morgan Chase. Elle date des années 1990.

Les contrats adoptent généralement les définitions publiées par l'International Swaps and Derivatives Association.

La valorisation des CDS suivaient l'un de deux modèles. Un modèle était le modèle probabiliste, fondé sur la valeur actualisé des cash flow pondéré par la probabilité d'une défaillance. Le deuxième utilisait une approche "no-arbitrage".

Les CDS étaient qualifiées d'opérations comparables à l'assurance. Les CDS n'étaient pas considérés comme relevant de la réglementation des assurances, et les volontés de réglementation par la SEC et le CFTC avaient été écartées par le Commodity Futures Modernization Act de 2000.  Le Président de la Fed, Alan Greenspan, avait insisté pour que les régulateurs n'interviennent pas concernant ces instruments. Le marché des CDS n'est donc pas régulé et les transactions se font de gré à gré. Ceci veut dire que les opérations de CDS n'impliquaient aucune exigence de détenir des actifs garantissant l'exécution des obligations résultant des CDS.  Les CDS permettent de spéculer sur les évolutions des marchés sans avoir à satisfaire des obligations prudentielles quant aux fonds propres, sans obligations d'avoir constitué des réserves.

Avant la crise il s'agissait d'opérations très profitables. Un hedge fund pouvait vendre une  "protection" de 100 millions $ de  junk bonds BBB  rapportait 320.000$ en primes annuelles. En cas de sinistre il suffit pour le hedge fund  de mettre la coquille juridique ou la limited partnership en liquidation.

Les fonds d'investissement spéculatifs représentaient 31% du marché et les rehausseurs de crédit 8%.

Les CDS ont été utilisées dans les techniques d'arbitrage. Elles sont été par ailleurs l'objet d'opérations purement spéculatives, fondées sur un pari quant à la qualité du crédit d'une société.

Il n'y a aucun contrôle du montant global des contrats. Les efforts pour organiser le marché et créer une chambre de compensation avec des marges servant de provisions aux opérations et une réconciliation des positions en fin de journée n'ont jamais abouti.

Les CDS sont devenus les produits dérivés les plus répandus. En 2001 les CDS étaient estimés à 900 milliards $ La Bank for International Settlements a estimé que les CDS représentaient  13,9 mille milliards $ en Décembre 2005, 28,9 mille milliards en Décembre 2006, 42,6 mille milliards en Juin 2007 et 62.2 mille milliards $ en Décembre 2007.  Ce montant est égal au total des PIB de l'ensemble des pays sur la planète.

Le marché américain des CDS était ainsi d'un montant égal au total des dépôts bancaires à l'échelle de la planète. JP Morgan Chase est le principal acteur du marché, avec un chiffre de 7.000 milliards de dollars, suivi par Citigroup, avec 3.200 milliards et Bank of America avec 1.600 milliards.

Un aspect fondamental des CDS est le risque de contrepartie. Il n'y a aucun contrôle de la possibilité pour le parieur d'honorer son engagement par vérification qu'il a les fonds nécessaires . Lorsque la contrepartie est un fond, par exemple, il s'agit de coquilles juridiques ou de limited partnership. En l'absence d'actifs, le fonds se mettra simplement en faillite.

De la même façon, s'agissant des assurances monolignes, qui ont été les plus importants vendeurs de protection, le défaut de fonds propres suffisants a démontré que la protection vendue n'était pas disponible. Les assureurs monolignes ne fonctionnent pas en fonction de techniques de mutualisation des risques. L'assurance monoligne n'est pas une opération d'assurance car dans le contrat de "swap" aucune prime n'est versée. Acune prestation liée à la survenance d'un risque n'est délivrée, ce qui exclut toute possibilité de qualification en contrat d'assurance.

La dégradation des notes des assurances monolignes a ébranlé toute la pyramide artificielle des dérivés. Elle a entrainé la dégradation de centaines de milliards d'obligations et ébranlé les banques qui détenaient des obligations de ce genre. Les banques ont cherché à soutenir les assureurs monolignes pour éviter les dégâts collatéraux, en passant le bonnneteau;

En ce qui concerne les établissements financiers dans le cadre de la crise, les CDS fonctionnent comme un pari sur la fin des firmes sous prétexte de se protéger de la crise.


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