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TITRISATION


 

 

  

 

 

La titrisation

Le développement des techniques de titrisation

La titrisation est une technique de financement, conçue par l'ingénierie financière. Elle consiste en  la transformation d'actifs en titres négociables qui sont ensuite vendues à des investisseurs.

La titrisation a pour objet en particulier de transformer des crédits, généralement à moyen ou long terme, en produits de marché, le marché devant fournir la liquidité à ce produit.

Ces techniques se sont  d'abord développées aux Etats Unis, il s'agit de la "securitization" des créances immobilières dans les années 1960. La titrisation  a d'abord permis  le refinancement des crédits hypothécaires.

La titrisation fait partie des techniques de gestion de bilan dans la catégorie des techniques de gestion d'actif.  Elle a pour objet et pour conséquence de transférer le risque du détenteur des créances aux marchés financiers.  Il ne s'agit plus seulement d'une circulation des créances, mais d'une diffusion des créances. Les marchés doivent rendre liquide les actifs titrisés.

Les risques de crédit qui étaient réservés aux banques avant la déréglementation peuvent ainsi être transférés à des investisseurs qui choisissent d'être exposés à ce risque.

Dans la seconde moitié des années 70 s'était développé l'euphorie des pétrodollars et les experts financiers considéraient qu'il y avait un problème de surliquidité.

La politique de prêt a été particulièrement ouverte et il en est résulté en fait un surendettement des pays en voie de développement. Les défauts de paiement constatés ont posé le problème de la comptabilisation des créances dans les bilans des  banques américaines. C'est alors que se sont développé des techniques de transfert des actifs et d'amélioration de ces actifs dans le cadre en particulier de titrisation.

Par ailleurs aux Etats Unis à partir des années 1970, la titrisation s'est développée pour relancer le financement de l'immobilier résidentiel, . Les premiers acteurs furent l'agence fédérale "Governmental National Mortgage Association" ou "Ginnie Mae" , la Federal National Mortgage Association (FNMA) ou " Fannie Mae" et la "Home Loan " ou "Freddie Mac". Ces agences fédérales (government sponsored agencies ) étaient chargées de l'acquisition de créances hypothécaires auprès d'établissements ayant octroyé des crédits hypothécaires.

La titrisation s'est développée également en Angleterre et en France où elle a été introduite dans le disposition législatif par la loi du 23 décembre 1988 sous la forme des fonds communs de créances (FCC). .

La titrisation s'est développée sur la base de la confiance accordée à l'évaluation des risques faites par les agences de notation financière qui accordaient des notes très solides aux titres issus des montages, en particulier sur la base des notes qu'elles accordaient aux rehausseurs de crédit.

Le marché de la titrisation

La titrisation est le vecteur de marchéisation des crédits qui est censée améliorer l'efficicience du système financier par la dissémination du risque.

Le développement de la titrisation a été particulièrement rapide. L'encours des MBS/CMO et des ABS obligataires a atteint 10.000 Milliards$ aux Etats Unis à la fin 2007. Il s'agit d'une multiplication par trois en dix ans. Le marché de la titrisation représente 40 du marché obligataire, alors que celui des obligations émises par les entreprises représente 5.800 Milliards $ et celui du Trésor américain 4.500 milliards$

En Europe les émissions d'ABS ont atteint 100 Milliards€  contre 238 Milliards € aux Etats Unis sur la même période

Une part importante des acheteurs de produits de titrisation a été constituée par les hedge funds, à la recherche de rendements élevés, ainsi que les banques d'investissement.

La nature de la titrisation

La titrisation est une création  relevant de l'ingénierie financière et de la gestion de bilan.

Elle a pour but de sortir  du bilan des actifs financiers comportant un risque . Aux Etats Unis la règle FASB 140 autorise la mise hors bilan dans les opérations de titrisation.

La titrisation correspond à la securitization . Elle consiste à faire un pool  d'actifs  financiers et à émettre des titres représentatifs de ces actifs. Elle est une technique de financement des entreprises par les marchés financiers.

Elle repose  sur la cession de créances ou d'actifs financiers détenus par l'entreprise cédante. Elle est accompagnée du recours à diverses techniques destinées à assurer la valorisation sur le marché secondaire, avec un recours massif à des techniques qualifiées de rehaussement de crédit , assurance monoligne ou CDS en particulier, et l'utilisation de la notation.

La titrisation est en fait la privatisation de la création de monnaie. Celle-ci, en dehors de la monnaie métallique, est en fait créée par les prêts consentis par les institutions privées. Les banques créent de la monnaie en consentant des crédits, ces prêts sont pour une bonne partie transférés en dehors du système bancaire. La titrisation permet de mobiliser les liquidités présentes sur les marchés internationaux de capitaux.

La crise a démontré que ces marchés n'assuraient pas la liquidité nécessaire en cas de retournement des marchés des sous-jacents.

Le marché avait été utilisé comme critère de valorisation des actifs sur la base de cette hypothèse de liquidité. C'est la règle marked to market. Lorsque le postulat de liquidité est démenti, tout naturellement cette règle comptable inhérente à la présentation du marché faite aux investisseurs a un effet procyclique.

Par le biais des dérivés qui ont accompagné la titrisation, le marché s'est gonflé de façon astronomique. Ill est clair que tous les actifs mondiaux ne sont pas suffisants pour faire face à un défaut massif des dérivés. Les investisseurs devront faire face au fait que la protection que les dérivés étaient censé leur offrir est sans valeur.

Les fonds communs de créances

En France elle a fait l'objet de la loi du 23 décembre 1988, avec son décret d'application du 9 mars 1989, codifiée aux articles L. 214-43 et s. du Code monétaire et financier,  avec en particulier comme objet d'améliorer les ratios de fonds propre des établissements de crédit dans le cadre de la désintermédiation du crédit..


Les mécanismes de la titrisation

Les mécanismes de la titrisation impliquent trois phases. Un pool d'actifs est cédé à un véhicule de titrisation qui émet des titres  négociables en représentation des actifs. L'achat des titres émis permet le financement de l'entreprise  ou de la banque qui avaient les actifs.


La logique de la titrisation

La logique de la titrisation est une logique de financement et de gestion de bilan


La titrisation et le risque de crédit

La titrisation est une technique de gestion du risque de crédit   dont la vertu est censée être de diminuer le risque par sa dissémination

Les dangers de la titrisation

Les dangers de la titrisation sont en particulier la perte de traçabilité et les difficultés d'évaluation du risque pour l'investisseur qui va acquérir les titres, mais aussi les risques résultant de l'utilisation de l'effet de levier et la reconcentration du risque dans les banques finançant l'achat des titres


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